ROYAUME-UNI : Les effets d’hystérésis de la crise, notamment sur le marché du travail, et les conséquences du Brexit pèsent sur la croissance potentielle.

La poursuite du rebond de l’économie constaté au T2-21 est contrariée par une recrudescence de la pandémie depuis l’été. L’inflation augmentera dans les prochains trimestres du fait d’effets de base mais son caractère transitoire ne devrait pas conduire la Banque centrale à resserrer sa politique monétaire à court terme.

Dans un contexte de réouverture progressive de l’économie après une campagne de vaccination réussie, l’économie britannique a fortement rebondi au T2-21 (+4,8 % par rapport au T1), tirée par la consommation des ménages (+9,1 % par rapport au T1). En dépit de ce rebond, le niveau de production au Royaume-Uni demeure très inférieur à son niveau d’avant crise (-4,4 % par rapport au T4-19) et se distingue des principaux autres pays développés qui ont d’ores et déjà recouvré une plus large part de leur production.

Les données d’enquête suggèrent une décélération de la reprise de l’économie au T3-21. L’indice composite des directeurs d’achat (PMI) indiquait 55,3 en août, contre 62,9 en mai. Dans le même temps, le volume des ventes de détail au Royaume-Uni a baissé de 2,5 % en juillet par rapport au mois de juin. Les dernières enquêtes PMI et les ventes de détail reflètent la résurgence de la dynamique épidémique depuis le début de l’été. Ce rebond épidémique affecte l’économie du fait du nombre de personnes identifiées par les applications de tracking des autorités de santé comme « cas contact » et devant s’isoler ; cette épidémie de notifications – ou ping d’où le néologisme pingdemic – pèse sur les heures travaillées et la demande dans le secteur des services depuis juin.

L’inflation devrait continuer d’augmenter au T3-21 du fait d’effets de base avant de se normaliser au cours de 2022. La volatilité du niveau des prix est principalement due aux effets de base résultant des prix de l’énergie et aux facteurs transitoires consécutifs à la pandémie comme les baisses temporaires de TVA dans le secteur des loisirs, de l’hôtellerie et de la restauration. Les derniers indices PMI indiquent que les pressions sur les coûts augmentent à un rythme sans précédent depuis 13 ans, les producteurs étant confrontés à des pénuries de matières premières et à des coûts d’expédition élevés, et les prestataires de services à des salaires plus élevés. Nous pensons cependant que le niveau des prix se stabilisera à un niveau proche de l’objectif de la Banque d’Angleterre (2 %) à partir de 2022, car ces facteurs temporaires seront atténués par les dynamiques sur le marché du travail résultant de l’effet d’hystérésis de la pandémie et par la politique budgétaire qui commencera à être moins en soutien de l’économie.

Dans ce contexte, nous ne prévoyons pas de changement significatif dans la conduite de la politique monétaire au cours des prochains mois. À l’issue du dernier comité de politique monétaire (MPC) en août, le taux directeur est resté inchangé à 0,1 % et le montant cible du programme d’assouplissement quantitatif est resté à 895 Mds GBP. Le MPC avait annoncé une décélération du rythme des achats d’actifs en mai, de 4,4 Mds GBP par semaine à 3,4 Mds GBP, reflétant une amélioration de sa perception de l’économie britannique. Malgré cette réduction, l’objectif du programme d’achat sera atteint avant la fin de l’année et une nouvelle réduction du rythme des achats est attendue lors des prochains comités.

La politique budgétaire restera globalement accommodante dans les prochains trimestres, notamment au travers des investissements publics, mais les mesures de soutien vont commencer à s’éteindre dès l’automne 2021 et les impôts augmenteront à partir de 2023. Le dispositif de chômage partiel et l’aide aux indépendants s’interrompront à la fin du mois de septembre 2021, tout comme la majoration des allocations chômage tandis que l’exonération des frais de transaction immobilière a déjà été baissé en juillet et se terminera à partir du 1er octobre 2021, engendrant une baisse du dynamisme des prix de l’immobilier résidentiel en juillet. L’investissement des entreprises sera stimulé par le mécanisme de suramortissement, dit de super-deduction, mais en partie au détriment des investissements ultérieurs qui auront été anticipés. Cette mesure sera suivie d’une hausse de 25 Mds GBP par an de l’impôt sur les sociétés et de l’impôt sur le revenu.

L’augmentation de l’impôt sur les sociétés en 2023, qui passera de 19 % à 25 %, devrait rapporter à elle seule 17 Mds GBP par an.

Le recours au dispositif de chômage partiel continue de masquer la situation sur le marché du travail. Avec près de 2 millions d’emplois toujours concernés au début de l’été, le dernier taux de chômage publié (4,8 % en juillet 2021) n’est pas un indicateur fiable pour évaluer le niveau actuel et futur des capacités inutilisées sur le marché du travail. Jusqu’à présent, nous observons une reprise inégale ; les offres d’emploi pour les plus qualifiés étant plus rares que celles dans l’industrie manufacturière, la construction ou la logistique. L’impact à moyen terme de la crise sur le marché du travail reste un point d’incertitude qui conditionnera en grande partie la reprise économique. Malgré des mesures de soutien et différents dispositifs ciblant l’emploi, nous prévoyons que le taux de chômage augmentera et culminera à 6,9 % au T4-21 dans notre scénario central.

La dette, tant privée que publique, sera l’un des principaux lests hérités de la pandémie. Le ratio dette/PIB a atteint 102 % à la fin de 2020, en hausse de 16 points de pourcentage en glissement annuel, et nous prévoyons qu’il dépensera 110 % en 2024 dans notre scénario central. La dette des entreprises a également cru, soutenue par les systèmes de garantie de l’État et l’assouplissement de la politique monétaire. Le ratio de la dette des entreprises par rapport au PIB est passé de 57 % à 63 % entre fin 2019 et fin 2020. L’augmentation de la dette des entreprises est fortement concentrée sur les PME, qui pourraient être contraintes de se désendetter au détriment de leur capacité d’investissement et faire face à des taux de défaut plus élevés.

Les effets du Brexit ne sont pas encore clairement visibles dans les données de la balance commerciale, mais l’incertitude continue d’entraver certaines activités et les entreprises s’attendent toujours à une baisse du chiffre d’affaires causée par le Brexit, notamment dans le secteur des services. Les statistiques mensuelles de commerce indiquent une réallocation d’une partie du commerce avec l’UE vers des pays hors UE depuis le début de 2021, notamment en matière d’import. La volatilité de ces données suggère toutefois qu’il est trop tôt pour évaluer si cela reflète une perturbation à court terme ou des changements à plus long terme, le commerce ayant concomitamment enregistrée de fortes perturbations liées au Covid19. Jusqu’à présent, l’UE n’a pas estimé que d’autres réglementations financières britanniques étaient équivalentes à celles de ses homologues européens. À cet égard, le protocole d’accord régissant la coopération entre le Royaume-Uni et l’UE27 en matière de réglementation des services financiers signé n’est qu’une mesure technique permettant aux deux parties de poursuivre les négociations, et non un accord sur le fond. La balance commerciale des services britanniques en sera négativement affectée dans les prochains trimestres.

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